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| Bandera China |
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Los autores de este artículo para Morgan Stanley son Helen Qiao, Yuande Zhu & Ernest Ho
Una recuperación lenta de China abre la puerta a una política más efectiva Facilitar - Actualización de Nuestro 2012 Pronóstico de Crecimiento del PIB al 9,0%
30 de marzo 2012
Por Helen Qiao, Zhu Yuande y Ernest Ho | Hong Kong
La recuperación del crecimiento ha sido bastante silenciado hasta ahora. Además de los datos oficiales sobre el crecimiento de IP sin brillo de 11,4% Y y crecimiento de las ventas al por menor de 14,7% Y en enero-febrero, la reciente HSBC Markit-flash de PMI también mostró la continua debilidad en el crecimiento secuencial en marzo en medio de pruebas de la demanda de los productos básicos más suave . Si bien la desaceleración del crecimiento en 2H11 fue mucho más suave que durante la crisis financiera global y más "auto-dirigida", debido a la política interna en lugar de apretar la suavidad de la demanda externa, sino que también parece haber tomado más tiempo de lo habitual para ver el impacto de la flexibilización de la política para apoyar una fuerte recuperación.
Creemos que esto es debido a la entrega ineficaz de relajación de la política. Como hemos sugerido en nuestros informes recientes, aunque desapriete la política comenzó en 4q11, que no se ha traducido las condiciones de liquidez más flexibles en el mercado interbancario a la economía real. En ausencia de una notable disminución en los costos de financiamiento que enfrenta el sector empresarial, el ritmo de extensión de crédito bancario ha sido más lento de lo deseado hasta el momento. Además, los problemas heredados de la política de estímulo 2008-09 han impedido que el gobierno de adoptar más medidas para apoyar la demanda interna, contribuyendo a una recuperación del crecimiento que parece ser más doloroso que en anteriores ciclos de relajación de la política.
Sin embargo, el gobierno está en el proceso de aflojar las condiciones financieras de la economía real y la entrega de más demanda de apoyo de iniciativas. En nuestra opinión, los responsables políticos ya han dado cuenta de la necesidad de eliminar las restricciones excesivas a la oferta de crédito, mediante la reducción de la RRR, elevando la relación préstamo-depósito (LDR) los objetivos, y el ajuste de la macro-prudencial las medidas adoptadas durante el endurecimiento de la política . Pero además de los cortes más RRR, Omo y orientación ventana, también esperamos que apoyen la demanda de crédito mediante la reducción de las tasas de interés 25 puntos básicos por lo menos una vez este año, la reanudación de los proyectos de inversión en infraestructura, así como la promoción por primera vez la compra de vivienda y desarrolladores "la vivienda habitual de los productos básicos" de la construcción para suavizar el ciclo.
Hemos elevado nuestra previsión inicial de crecimiento del PIB a 9,0% Y para el año 2012, un incremento de 8,4% Y. Nuestra fuera del consenso de llamada se basa en nuestra opinión de que la lenta recuperación hasta el momento es propicio para el relajamiento de la política más eficaz, la mayoría de los cuales aún se vienen en pequeñas cuotas en forma de bajo perfil. Como resultado, esperamos un rebote más fuerte en el crecimiento en el 2T-3Q12. Mientras tanto, hemos reducido nuestro pronóstico de crecimiento del PIB 2013 ligeramente a 8,6% Y, desde el 8,7% Y, a la espera de más reformas estructurales para llevar a cabo el próximo año, una vez que China tiene la seguridad de su presencia en la estabilidad de crecimiento a corto plazo en un futuro próximo .
1. Las cosas tienen que empeorar antes de mejorar ...
Sentimiento del mercado de China ha tomado recientemente una inmersión en la parte posterior de una serie de eventos. En primer lugar, los responsables políticos que parecía ser más duro de lo esperado, con el anuncio del Primer Ministro de un objetivo de menor crecimiento del PIB en el 7,5% Y (bajó por primera vez en los últimos ocho años) y la sugerencia de ninguna política de flexibilización en el mercado inmobiliario . En segundo lugar, la demanda de productos básicos de China no parece que se han recuperado desde los mínimos de los últimos, de acuerdo con los productores extranjeros de materias primas y las fuentes nacionales de abajo hacia arriba. En tercer lugar, a pesar de la distensión monetaria hasta el momento, los préstamos bancarios nuevos aumentaron en enero-febrero combinado ha sido menor que en 2011 Rmb127bn. Si no crecimiento de la demanda para acelerar notablemente en marzo, las preocupaciones de los inversionistas sobre un aterrizaje duro de China, es probable que se repita pronto.
Estamos de acuerdo en que la recuperación del crecimiento se parece tomar más de lo normal en esta ocasión. En nuestra opinión, los responsables políticos chinos han tomado medidas para desatornillar la orientación de la política al principio del ciclo ya finales de 4q11 (véase el primer ministro Wen Señales de Corto Plazo relajamiento de la política en China, 26 de octubre de 2011, y las condiciones de liquidez podría ser más flojos que los agregados monetarios sugerida, 10 de febrero de 2012). Sin embargo, la economía no emitió un fuerte repunte de inmediato, debido a un retraso en el alivio de la situación financiera. Hemos sostenido que a pesar de los recortes de RRR y varias herramientas de política monetaria han mejorado las condiciones de liquidez en el mercado interbancario, los costos de financiamiento que enfrenta el sector empresarial sigue siendo alta.
Las restricciones obligatorias sobre la oferta de préstamos en lugar de la falta de demanda de préstamos es el meollo del problema. Durante la última ronda de endurecimiento de la política que se inició en el 4T10, los reguladores recurrido a una serie de medidas de política no orientadas al mercado para frenar los préstamos bancarios y la creación de crédito informal. Algunas de estas medidas, tales como el control directo sobre los desembolsos de préstamos y
alta frecuencia de refuerzo de la LDR, se han mantenido en su lugar por mucho tiempo y comenzó a paralizar la capacidad de los bancos de depósito de la creación y la extensión del préstamo. Dado que los bancos chinos tienen que recurrir a sus propios depósitos y no pueden usar el mercado interbancario para financiar nuevos préstamos, la dislocación de la abundancia de liquidez en el mercado interbancario con la economía real con pocos recursos ha frenado el ritmo de la recuperación del crecimiento.
Además, los problemas heredados de la política de estímulo 2008-09 y la continuación de la restricción de propiedad política de mercado también han impedido que el gobierno de adoptar más medidas para apoyar la demanda interna, contribuyendo a una recuperación del crecimiento que parece ser más doloroso que durante la anterior relajación de la política-ciclos.
2. Más espacio para la relajación de la política efectiva medida que disminuye la inflación
Esperamos que los responsables políticos de China para ofrecer relajación de la política más eficaz en el futuro inmediato para suavizar el ciclo, ya que ver a un menor número de obstáculos para la relajación, como la inflación del IPC continúa tendencia a la baja, y el déficit comercial reciente y las incertidumbres que permanecen en la fuerza de la demanda externa telar que todavía grande.
i) La política monetaria: En vista de la débil respuesta de la economía, el gobierno podría eliminar los obstáculos de la flexibilización situación financiera y ofrecer más demanda de apoyo de iniciativas. Además de los recortes de RRR y práctica de la esterilización menos frecuente por el BPC, las autoridades monetarias aumentó la LDR objetivos de los cinco grandes bancos a mediados de marzo y redujo la frecuencia de inspección de tres meses (frente a un diario / mensual). En los próximos uno o dos trimestres, esperamos que el BPC para cortar el interés de referencia y las tasas de depósito 25 puntos básicos por lo menos una vez, además de cualquier corte RRR aún más, especialmente si disminuye la liquidez entrada. También esperamos que el banco central para colaborar con la CBRC en la persuasión moral para eliminar las limitaciones de la oferta de préstamos y promover la extensión de préstamos, especialmente a la agricultura las inversiones relacionadas con las PYME, a las mejoras tecnológicas y de los préstamos hipotecarios a los compradores de primera vivienda.
Desde que el gobierno optó por inclinarse hacia el ajuste de la cantidad de dinero durante el endurecimiento de la política el año pasado, se puede argumentar que el impacto de la flexibilización de liquidez es tal vez más significativo que un recorte de tasas. Sin embargo, el efecto de señalización de la fuerte reducción de la tasa de inversión y del consumo debería contribuir a mejorar la eficacia de la relajación de la política, especialmente teniendo en cuenta la disminución de las expectativas de inflación.
Seguimos esperando tanto como 4,5% de apreciación del RMB contra el dólar de los EE.UU. en 2012, debido a las elevadas presiones de proteccionismo comercial. En un año con alta sensibilidad política, el gobierno chino probablemente permitirá que el yuan para continuar a la deriva al alza, a cambio de un entorno externo más benigno.
ii) La política fiscal: Para apoyar la demanda de préstamos, esperamos que el gobierno de reanudar los proyectos de transporte existentes de inversión en infraestructura y continuar su desplazamiento de la inversión en infraestructura más hacia el sector de servicios públicos con la ayuda del Fondo de Ajuste del Presupuesto fuera del 1,5% del PIB equivalente del presupuesto el déficit aprobado por la APN de este año.
Además, también esperamos que el gobierno para acelerar la inversión en infraestructura rural y la agricultura relacionada con la inversión (por ejemplo, agua de renovación del sistema de riego).
iii) la política de propiedad: Mantenemos nuestra opinión de que las políticas de apriete en el mercado inmobiliario será más flexible con sigilo en dos áreas: el apoyo de los compradores de la propiedad por primera vez (a través de hukou de registro / residencia relacionadas con las medidas de la tarjeta como un compromiso a las restricciones de compra) y acelerar la construcción de la vivienda habitual de los productos básicos, además de la vivienda social. Desde 4q11, hemos mantenido la opinión de que los gobiernos locales se relaja la aplicación de las medidas austeras políticas de propiedad. Ahora, nuestro punto de vista de arriba hacia abajo está siendo apoyado por más pruebas, como declaraciones oficiales del gobierno central y las acciones de:
a) Por primera vez desde que el actual período de endurecimiento de la política de la propiedad se inició en abril de 2010, el primer ministro Wen señaló recientemente, "vamos a tomar medidas eficaces para aumentar la oferta de los productos básicos de la vivienda habitual" a finales de febrero y reiteró en el informe del gobierno de trabajar en la Asamblea Popular Nacional. También indicó la necesidad de adoptar medidas para acelerar el proceso de aprobación y adquisición de tierras para este propósito. El Ministerio de Vivienda y Desarrollo Urbano Rural ha informado de que el seguimiento de las medidas detalladas para apoyar esta iniciativa.
b) Los cinco grandes bancos fueron llamados a una reunión sobre principios de marzo para estudiar cómo apoyar a compradores por primera vez, ayudar a los desarrolladores de apoyo en "la construcción de la vivienda habitual de los productos básicos", de apoyo impulsadas por el gobierno proyectos de vivienda social y aumentar la eficiencia de las aprobaciones de préstamos hipotecarios .
c) No haber sido más de una docena de intentos realizados por los gobiernos locales para relajar las medidas de política de propiedad, pero sólo cuatro fueron detenidos por el gobierno central.
Si el gobierno permite que más demanda acumulada para ser lanzado a través de su apoyo a los compradores de vivienda por primera vez, creemos que el inventario de alta / ratios de ventas en el sector inmobiliario en este momento es probable que baje pronto. Teniendo en cuenta el aumento de la oferta de vivienda de interés social y vivienda de los productos básicos regular, la disponibilidad de viviendas es probable que mejorar, en lugar de deteriorarse y provocar más endurecimiento de la política en este sector.
3. El crecimiento de sorprender al alza en el 2T-3Q12
A la vista de los riesgos de un repunte de un fuerte crecimiento en el 2T y 3T en la parte posterior de más relajamiento de la política efectiva, hemos mejorado pronóstico de crecimiento del PIB de China a 9,0% Y para el año 2012 en nuestro caso de referencia, desde el 8,4% Y con anterioridad. Mientras tanto, también hemos reducido nuestro pronóstico de crecimiento del PIB para 2013 ligeramente a 8,6% Y, desde el 8,7% anterior, con la esperanza de que la próxima generación de líderes tendrá más espacio para un mayor crecimiento de reequilibrio de las reformas estructurales en el año 2013 en adelante.
En comparación con nuestras previsiones anteriores, nuestra perspectiva actual de crecimiento ha tenido en cuenta lo siguiente:
i) las exportaciones ligeramente más débil de crecimiento: Dado que nuestra previsión de crecimiento producido por última vez en diciembre de 2011, nuestro equipo de la economía europea ha rebajado su previsión de crecimiento en los países periféricos de la UE (véase Economía de Europa: Romper el hechizo de la crisis del euro, 09 de enero 2012 ). Desde entonces, ha habido alguna evidencia temprana de que el crecimiento de las exportaciones ha ido mejor de lo que originalmente se esperaba, sobre todo en forma anecdótica de que a los EE.UU. en febrero. Sin embargo, creemos que las exportaciones chinas seguirá enfrentándose a fuertes vientos en contra, debido a la debilidad de la demanda en las economías europeas y la lenta recuperación en los EE.UU., como nuestro Europea y Estados Unidos los equipos de investigación económica han sugerido.
ii) El aumento del crecimiento del gasto del gobierno: Esperamos que el gobierno a adoptar activamente medidas políticas más efectivas en la expansión fiscal y expansión monetaria en respuesta a la debilidad del crecimiento 1T y la incertidumbre de la demanda externa.
iii) más rápido crecimiento de la inversión: Esperamos que el crecimiento urbano FAI alcance el 21% Y y el crecimiento de la formación bruta de capital para llegar a 10,7% Y en 2012, en comparación con anterioridad Y el 18% y el 9,5% Y, respectivamente. Nuestra opinión es que el énfasis de las políticas en el sector de servicios públicos, medio ambiente, las mejoras tecnológicas de los productos básicos y la vivienda habitual debe conducir a un nivel superior a la de consenso de crecimiento de la inversión de este año. Nuestro pronóstico de crecimiento FAI detallada se puede encontrar en la página 7 del informe completo, donde hemos puesto nuestra expectativa específica para cada sector. En algunos casos, los de arriba hacia abajo las previsiones difieren de las de un marco de abajo hacia arriba, que tienden a ocurrir antes de la política dirigida por los puntos de inflexión del ciclo económico.
iv) Las exportaciones netas de convertirse en un lastre para pequeños: Hemos ajustado nuestro pronóstico de crecimiento de las importaciones al alza, impulsada por el fuerte crecimiento de la inversión doméstica. Como resultado, esperamos que la contribución de las exportaciones netas a ser un ligero arrastre sobre el PIB por el titular de 0.3pp en 2012, frente a una contribución cero anteriormente.
Desde una perspectiva trimestral, esperamos que el crecimiento secuencial va un poco mejor en 1q12
(8,4% Q SA Ann) que 4q11 (7,8% Q SA ANN). El fortalecimiento marginal de vino de la relajación de la política que hemos visto hasta ahora, que está en silencio, debido a la falta de relajación efectiva de las condiciones de liquidez para la economía real. En el año en términos interanuales, creemos que el crecimiento tocará fondo en 1q12 y el aumento de allí a lo largo de 2012. Esto se debe en parte al efecto de base y en parte a nuestra expectativa de una fuerte política impulsada por la recuperación en el 2T y 3T.
4. Inflación no es una preocupación a Corto Plazo
Hemos revisado al alza pronóstico de inflación del IPC al 3,6% Y, ligeramente superior al 3,4% Y con anterioridad. Sin embargo, la inflación no debería ser una preocupación inmediata, como endurecimiento de las condiciones financieras en el crecimiento de la demanda 2H11 impidió el sobrecalentamiento en el corto plazo. En nuestro escenario base, el crecimiento secuencial de la inflación del IPC continuará tendencia a la baja en el 2T, pero la presión volverá a 3T primeros, revirtiendo la tendencia deflacionista actual.
Una disminución de amplia base en la inflación general hasta el momento. De materias primas y la inflación ha disminuido significativamente PPI en medio de la fuerza moderando el impulso de la demanda. A pesar del ajuste de los precios del petróleo reciente, se espera que la debilidad de los factores cíclicos seguirá para darle peso a la presión de inflado en el 2T. Ese alivio garantiza más espacio para la política macroeconómica para un crecimiento-de apoyo.
En términos secuenciales, la presión inflacionaria se pulgada hacia arriba poco a poco en el 3T. Al entrar en 2H, el entorno inflacionario se volverá más compleja que en 1H, como la flexibilización cuantitativa de la DM aumenta la probabilidad de aumento de los precios de los productos básicos y las expectativas geográficas tensión Stokes de los precios del petróleo más altos. Nuestro equipo de los productos básicos ha pronosticado que el crudo Brent para permanecer elevada en dólares EE.UU. en 2012 frente 122/bbl de dólares EE.UU. 109/bbl en 2011. Además de los factores externos, el repunte del crecimiento del 2 º trimestre en adelante, facilitado por la relajación de la política nacional, debe llevar la inflación a subir en 2H después de la estabilización en 1H.
5. Los riesgos a nuestras previsiones
Caso de Toro: Se supone una mayor demanda externa en este escenario, lo que conduce a un crecimiento de la inversión ligeramente mayor que en el caso de referencia.
• Esperamos que el crecimiento del PIB será del 9,3% para 2012, ligeramente superior en comparación con nuestro caso de referencia.
• Si la demanda externa resulta ser más fuerte de lo esperado, también esperamos que la respuesta del gobierno la política a ser menos intensa.
• De nuevo, esto demuestra que el objetivo del gobierno chino es para suavizar los ciclos en lugar de empujar el crecimiento del producto de una manera - para arriba.
Los posibles factores desencadenantes en el caso Bull
Mejora de las exportaciones: los mercados desarrollados (DM) han mostrado señales alentadoras desde el comienzo de 2012, con una modesta recuperación en los EE.UU. y la crisis de la deuda alivio en Europa. Si el crecimiento de DM liderado por el crecimiento de EE.UU. resulta ser más fuerte de lo que esperamos, la recuperación debe impulsar las exportaciones a nivel mundial y ayudará a China a crecer más rápidamente.
Una política fiscal más expansiva - La política fiscal está dispuesto a ser más proactivos, con el déficit fiscal en Rmb800bn, o aproximadamente el 1,5% del PIB en 2012. La cifra representa una actitud de simulación, si se compara con el déficit fiscal real de Rmb519bn en 2011, lo que equivale al 1,1% del PIB. Teniendo en cuenta que el crecimiento de los ingresos fiscales se espera que alcance sólo el 9,2% en el presupuesto en el año 2012, no está al revés riesgo para este número. Si el déficit presupuestario está bien implementado, el gasto fiscal efectivo resultará de simulación a la demanda agregada, lo que plantea riesgos al alza para nuestro pronóstico.
Tenga caso: Se supone un salto del precio del petróleo a partir de julio de 2012 y un gran choque de la demanda externa en el 1Q13. Éxito importante de China vendrá de una menor demanda externa. El crecimiento de China probablemente se desacelerará al 7,9% Y, en medio de las presiones deflacionarias. Esperamos que la inflación del IPC a bajar hasta el 2,3%, a pesar de la subida de los precios del petróleo. Sin embargo, los responsables políticos de China es probable que subsidiar el consumo de combustible y aumentar la demanda de inversión interna para ayudar a amortiguar el impacto.
Los posibles factores desencadenantes en el caso de Bear
• · Los riesgos a la baja desde el extranjero, principalmente se derivan de la incertidumbre en voladizo de la crisis de la deuda europea, y el aumento de los precios del petróleo para hacer descarrilar la recuperación mundial débil.
• · En el plano interno, un posible exceso de apriete en el mercado inmobiliario probablemente conducirá a una caída sustancial de la demanda agregada, y la deuda pública local puede provocar una pérdida sustancial en el sector bancario y golpeado severamente la economía. Sin embargo, el riesgo parece estar disminuyendo, debido a la continua LGFV limpieza y la ralentización deliberada del gasto público local.
• · Respuesta de la política por accidente resulta ser demasiado poco, demasiado tarde. Si relajamiento de la política efectiva no se entrega dentro de 2q12, que probablemente será testigo de más debilidad de la demanda en medio de las presiones deflacionarias. Es probable que cada vez más intenso para reactivar la demanda interna, con un plazo tan prolongado.
6. ¿Qué esperar de 2013?
Antes de los pasos del nuevo gobierno en el gobierno actual continuará con la doctrina del gradualismo en la aplicación de reformas en áreas claves. A medida que poco a poco saber más acerca de la nueva generación de habla liderazgo en girar el motor de crecimiento más lejos de la inversión, hay una buena probabilidad de que vamos a ver más reformas estructurales que se iniciaron a partir de 2013. En nuestra línea de base y el caso optimista, esperamos que el crecimiento a desacelerarse moderadamente en 2013, desde 2012 los niveles. En nuestro caso, el oso, la nueva generación de liderazgo es poco probable que tenga el lujo de llevar a cabo las reformas estructurales para reequilibrar el crecimiento tan rápido, y por lo tanto el crecimiento seguirá acelerando a partir de 2012 los niveles de 2013.
Para más detalles, consulte la economía de China: Una recuperación lenta abre la puerta a una política más efectiva Facilitar - Actualización de Nuestro 2012 Pronóstico de Crecimiento del PIB al 9,0%, 29 de marzo de 2012.
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